买债券赚利息，交营业税怎么算？补丁政策来了

投资要点:

我们认为营改增的担心并不是本轮债券市场调整的核心因素,只是边际上营改增的担心放大了市场的调整压力。补丁政策的出台将在一定程度上缓和担心,因此短期内金融债利率将有向下修正的机会,根据我们对金融债4月份调整的节奏分析,我们认为金融债利率向下修正的空间不应该超过10bp。机构要参与这种修正带来的短期交易机会,一方面需要快进快出,另外也需要控制节奏,避免过于乐观导致的被套风险。中期内我们对债券市场的走势仍然不乐观,债券市场特别是利率债要迎来更大的交易型机会,我们估计时间在3季度。

一、补丁政策利于缓和压力,但是本质上看,营改增对市场仍是利空,只是利空程度的下降 补丁政策降低了债券市场应税的范围,营改增还是意味着银行实际税赋的提高,那么银行依然会有动力去转移这些税赋的压力。只是如果质押式回购和金融债利息明确免税,将缓和此前市场对债券市场的担忧。但是对信用债而言,营改增的利空依然存在。表现为:

(1)税赋范围的扩张,比如过去的线下拆借不用交,而现在明确要交税。

(2)税赋比例的提高,比如过去营业税是5%,而现在增值税是6%,实际税率仍从5%提高到5.7%。 (3)征税环节更为规范,逃税困难加大。

(4)买断式回购和信用债利息依然要交税。

(5)营业税为债券买卖综合收益之和为纳税基数,现在买卖价差和利息分别作为纳税基数,即新规定中即使债券净价下跌,期间所得利息仍需全部缴税,在债券熊市时税收有可能会放大亏损。

二、市场对营改增的担心只是前期债市调整的原因之一,但并非主要矛盾

4月份以来,债券市场受到3月份宏观数据的改善,资金面的紧张,信用风险释放并引发流动性风险和营改增的担心等多种利空的影响,调整幅度较大。经济和物价的双轮反弹是导致债券市场调整的核心因素,而信用风险释放并引发了流动性的危机叠加央行在流动性上的偏保守投放,加剧了利率债的调整。在此期间,营改增的担心确实也起到了火上浇油的作用,加剧了债券市场的调整,但营改增的担心并不是债券市场 调整的核心因素,因为如果只是营改增的影响,国债并不应该也出现较大幅度调整。

从时间节奏上看,4月上半月的债券市场调整主要是因为4月份公布的3月份宏观数据的改善和流动性的波动。而4月下半月的调整,则叠加了信用风险释放引发的流动性风险,以及营改增的影响。即使假设下半个月的金融债和国债利差放大的部分都归结于营改增的担心,那么影响幅度也不会超过10bp。从隐含税率来看,4月上半月,金融债隐含税率持续上行,显现金融债调整的更快一些;但是下半月,5-7年的金融债的隐含税率并未出现急剧的放大,这表明营改增担心导致的金融债隐含税率提高效应并没有体现出来。相比之下,10年隐含税率出现了明显的提高,和10年国债过于坚挺有关。

此外,营改增影响还来自市场担心5月开始,质押式回购利率会因为缴税而被动提高10-15bp。4月份市场资金面也确实比较紧张,很难区分纠结是因为资金面紧张导致的资金利率上升,还是因为预期营改增对回购利率的抬升作用。4月下旬以来,开盘利率的抬升才导致了7天加权利率的回升。7天回购开盘利率的回升是否是因为营改增的预期?过去两年部分机构承担了维护7天开盘利率的重要责任,这些机构是否会因为营改增的预期就主动提高开盘利率,我们认为这种可能性并不大。